Il faut retenir des conclusions du sommet de Bruxelles, qu’on trouvera sous forme résumée dans ce document, trois points essentiels :

- l’ »optimisation » des ressources (inchangées !) du fonds européen de stabilité financière (FESF) par un double effet de levier, assurantiel (par un mécanisme d’assurance des nouvelles émissions obligataires) et financier (avec la constitution d’un fonds ouvert à des investisseurs privés ou publics, européens ou non-communautaires).

- la décote de la dette grecque, avec pour objectif de parvenir à un ratio de 120 % en 2020 (contre 160 % aujourd’hui), avec une décote de 50 % sur la dette détenue par les investisseurs privés.

- la recapitalisation des banques d’ici à la fin juin 2012.

Quelle analyse faire de ce sommet, abusivement présenté comme celui de la dernière chance pour contraindre ses participants à un accord et rendre plus acceptables les solutions qu’il est censé offrir ?

Je laisserai ici de côté le problème de la décote grecque et celui de la recapitalisation pour insister sur le changement d’approche radical que constitue le nouveau mandat donné au FESF.

Les deux lignes rouges tracées, avant le sommet, l’avaient annoncé, établissant d’abord que la Banque centrale ne pouvait être le prêteur en dernier ressort qu’on aurait pu espérer et clarifiant ensuite, par le mandat de négociation obtenu du Bundestag dans l’après midi, que la coalition au pouvoir à Berlin ne souhaitait pas aller au delà des montants actuellement mobilisés dans le fonds européen de stabilité financière.

Les conclusions du sommet l’ont entériné, en décidant que le nouveau FESF privilégierait désormais, comme l’écrit François Leclerc sur le blog de Paul Jorion, une mutualisation « des notes des pays en lieu et place de leurs dettes ».

Et en effet le principal résultat systémique du sommet est bien là, dans le fait qu’après les sauvetages de l’Irlande, du Portugal et de la Grèce, on se refuse de couvrir les besoins de financement de pays en situation difficile pour se contenter de rendre leur accès aux marchés plus aisé en diminuant par l’assurance le coût de leurs emprunts et en augmentant le pool des créanciers potentiels par de nouveaux véhicules financiers. Les références abusives à une « extension des capacités du fonds à 1000 milliards » (250 milliards du FESF permettant de lever cette somme en assurant par exemple 25 % des émissions) ne sauraient ici faire illusion : c’est bien un retour sur les marchés qui s’opère et il est porteur de tous les dangers.

En effet, si cette nouvelle approche permet certes de mettre fin au cycle de la dette (on a beaucoup reproché au FESF de vouloir le régler en créant à son tour de nouvelles dettes), elle laisse en même temps ouverte la question de ce qui se passerait si des « gros » pays venaient à être attaqués sur les marchés et devaient s’acquitter de primes de risques insoutenables, avec des taux d’intérêt à deux chiffres comme ceux que connaîtraient la Grèce si elle devait actuellement émettre de nouveaux emprunts. En ce cas, les mécanismes d’assurance prévus et les nouveaux investisseurs (chinois, brésiliens, saoudiens…) ne pourraient rien et laisseraient les pays en difficulté sans ressources.

Qu’elle est loin, l’euphorie qu’on avait pu ressentir en mai 2010, au lendemain de l’accord surprise qui semblait entériner une approche systémique et courageuse de la crise européenne ! Le mur des réalités politiques s’est mis au travers de nos illusions fédérales pour imposer à la séquence de la dette souveraine une trajectoire définitivement aléatoire.

Ce changement de paradigme, celui de l’acceptation tacite des faillites à venir, n’aurait bien sûr pas pu être énoncé au sommet de Bruxelles mais il apparaît je crois clairement en filigrane des non-décisions d’hier.

Il apparaîtra peut être plus clairement à l’occasion d’un prochain et dernier sommet.

Un dernier pour la route, qui s’annonce dure.

François Schwartz, octobre 2011